0571-22931819
龍朝陽 申曙光：養(yǎng)老金制度融資方式轉(zhuǎn)軌的理論思辨
2016-12-03 08:00:09
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【導(dǎo)讀】:中國目前在城鎮(zhèn)探索實(shí)施部分積累制的養(yǎng)老金制度。這一尷尬局面折射出中國在養(yǎng)老金制度改革上的理論準(zhǔn)備欠缺,在做實(shí)個人賬戶改革進(jìn)退維谷之際,對養(yǎng)老金制度轉(zhuǎn)軌的理論反思尤為必要。
一、引言中國目前在城鎮(zhèn)探索實(shí)施部分積累制的養(yǎng)老金制度。在基本養(yǎng)老保險(xiǎn)制度28％的總繳費(fèi)率中，8％的繳費(fèi)納入個人賬戶，被要求做實(shí)。由于各地實(shí)踐中的困難，在13個試點(diǎn)省市規(guī)定為暫按3％或5％做實(shí)。其他絕大多數(shù)地區(qū)的個人賬戶為空賬，至2010年底“空賬”規(guī)模已達(dá)1.7萬億元。[1]另一方面，“做實(shí)”的個人賬戶資金目前僅限于銀行協(xié)議存款與購買國債，年收益率約為3％，不抵通貨膨脹率。有的地區(qū)在個人賬戶做實(shí)后，統(tǒng)籌賬戶出現(xiàn)虧空，不得已只好依靠銀行貸款支付養(yǎng)老金，而貸款利率遠(yuǎn)高于協(xié)議存款利率。這一尷尬局面折射出中國在養(yǎng)老金制度改革上的理論準(zhǔn)備欠缺，在做實(shí)個人賬戶改革進(jìn)退維谷之際，對養(yǎng)老金制度轉(zhuǎn)軌的理論反思尤為必要。自上世紀(jì)七十年代伊始，以費(fèi)爾斯坦為代表的經(jīng)濟(jì)學(xué)家從兩條線路抨擊養(yǎng)老金制度現(xiàn)收現(xiàn)付的融資方式。其一是針對現(xiàn)收現(xiàn)付的財(cái)務(wù)制度。認(rèn)為現(xiàn)收現(xiàn)付制的收益率取決于人口增長率與經(jīng)濟(jì)增長率，在人口老齡化趨勢下將變得不可持續(xù)，而基金積累制能通過提高運(yùn)營效率來增進(jìn)社會福利。[1]建立基金制的個人賬戶進(jìn)行養(yǎng)老金投資，以收定支，有助于應(yīng)對人口老齡化到來時的支付風(fēng)險(xiǎn)。[2]其二是針對現(xiàn)收現(xiàn)付的負(fù)外部性。認(rèn)為現(xiàn)收現(xiàn)付制將產(chǎn)生“擠出效應(yīng)”與嚴(yán)重的提前退休等“搭便車”行為，扭曲勞動力市場。[3]因此，在人口老齡化趨勢下，應(yīng)將養(yǎng)老金體系向基金制轉(zhuǎn)軌，實(shí)施資本化運(yùn)作。上述觀點(diǎn)受到國內(nèi)外學(xué)者的廣泛質(zhì)疑。第一個觀點(diǎn)實(shí)際上認(rèn)為，基金收益率似乎獨(dú)立于經(jīng)濟(jì)增長率，不受人口老齡化與低經(jīng)濟(jì)增長的影響。然而，這只是一個“合成的謬誤”(Fallacy of Composition)。實(shí)際上，少子老齡化的結(jié)果是基金的實(shí)際收益率下降，這一點(diǎn)已由巴爾等人給予了理論性的證明。[4]根據(jù)經(jīng)濟(jì)增長的黃金律法則，只要經(jīng)濟(jì)處于均衡增長路徑，不論何種融資方式，養(yǎng)老金財(cái)富的增長源泉是一樣的。[5]在負(fù)外部性方面，現(xiàn)收現(xiàn)付制存在“擠出效應(yīng)”的結(jié)論來自新古典經(jīng)濟(jì)增長理論，當(dāng)存在代際財(cái)富轉(zhuǎn)移或在新增長理論下，這一結(jié)論不成立?；鹬频娘L(fēng)險(xiǎn)屬性與公共養(yǎng)老金制度的目標(biāo)相沖突，實(shí)施基金制模式同樣產(chǎn)生市場扭曲。[6]綜觀學(xué)術(shù)界關(guān)于養(yǎng)老金制度融資方式的爭論，在對傳統(tǒng)模式進(jìn)行抨擊與辯護(hù)的同時，極少有文獻(xiàn)研究基金制模式的可取性。將養(yǎng)老金制度向基金制模式轉(zhuǎn)軌，首先必須解決兩個理論問題：第一，向基金制轉(zhuǎn)軌能否改善制度收益率，給參保成員帶來更好的保障?第二，在人口老齡化趨勢下，現(xiàn)收現(xiàn)付的養(yǎng)老金制度難以持續(xù)，實(shí)施基金制模式是否更具可持續(xù)性?這兩個問題關(guān)乎對現(xiàn)行部分積累制實(shí)踐最基本的判斷，能否厘清是決定中國城鎮(zhèn)養(yǎng)老保險(xiǎn)制度改革成功與否的關(guān)鍵，文章嘗試運(yùn)用現(xiàn)代宏觀經(jīng)濟(jì)理論予以解答，為中國養(yǎng)老金制度改革提供借鑒。二、向基金制轉(zhuǎn)軌能否改善制度收益率這一問題可從三個方面來考察：[1]基金制被認(rèn)為具有“天然”的優(yōu)越性，基金收益率要高于經(jīng)濟(jì)增長率(或勞動工資增長率)，它構(gòu)成養(yǎng)老金制度向基金制轉(zhuǎn)軌的最根本動因。該依據(jù)能否成立?[2]考慮到收益率波動風(fēng)險(xiǎn)，基金制模式仍能改善養(yǎng)老金制度收益率嗎?[3]站在轉(zhuǎn)軌的角度，基金制是否仍具備收益率優(yōu)勢?以下我們對這三個方面逐一加以分析。一個首要的問題是，基金制是否具有自身的收益率優(yōu)勢。著名的智利養(yǎng)老金經(jīng)濟(jì)學(xué)家瓦爾迪斯·普雷托認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)中一定會有資本報(bào)酬率r大于經(jīng)濟(jì)增長率g，因此，就養(yǎng)老金籌資來說，“放棄實(shí)物資本的結(jié)果不會變得更好”。[7]如果這一命題成立，在人口老齡化趨勢下，人口增長率逐步下降，基金收益率就將超過現(xiàn)收現(xiàn)付制的收益率。馬丁·費(fèi)爾斯坦進(jìn)而提出，“現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)是有資本存量的，并且資本的邊際產(chǎn)出大于工資總額的增長率，這就意味著一國用養(yǎng)老基金購買的退休收入的長期成本可以低于現(xiàn)收現(xiàn)付制”。[8]然而，現(xiàn)有理論與經(jīng)驗(yàn)證據(jù)不足以支持該命題，基金收益率并不必然高于經(jīng)濟(jì)增長率。經(jīng)驗(yàn)研究方面，部分發(fā)達(dá)國家的證據(jù)支持這一假設(shè)，[9]其他國家并沒有發(fā)現(xiàn)肯定的答案。瓦爾迪斯·普雷托引證Richter與Scheinkman的研究試圖從理論上證明，在宏觀經(jīng)濟(jì)均衡中r＞g總是成立的。根據(jù)上述學(xué)者的推斷：“如果土地的供給是固定的，并且每年產(chǎn)生1單位產(chǎn)出的租金，經(jīng)濟(jì)以g的速度增長，對土地出產(chǎn)的物品的消費(fèi)份額是穩(wěn)定的，那么單位土地產(chǎn)出的價格一定以g的速度增長。該租金的現(xiàn)值，按照實(shí)際利率貼現(xiàn)是1/(r-g)美元。因此，如果經(jīng)濟(jì)中，那么土地價格將是無限大。由于土地所有權(quán)吸引了家庭的部分資產(chǎn)組合，他們將停止持有其他實(shí)物資本。其他實(shí)物資本供給的下降將導(dǎo)致其回報(bào)率上升”。[10]然而，決定實(shí)物資本供給的關(guān)鍵因素是投資前景，而非籌資成本，僅僅從實(shí)物資本供給成本的角度考慮問題是不夠的。住房與土地產(chǎn)權(quán)(或使用權(quán))占家庭預(yù)算較大的比例，尤其在中低收入國家，土地所有權(quán)價格的上升會抑制普通家庭的消費(fèi)支出，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)對其他實(shí)物資本的引致需求下降，這會降低實(shí)物資本的投資回報(bào)率，而不是相反。此外，并不是所有國家的土地所有權(quán)都是可交易的生產(chǎn)要素(比如在中國，只有限定年度的使用權(quán)可以交易)，在這些國家里，即使實(shí)際貼現(xiàn)率接近于零，土地使用權(quán)的價格也不會變得無限大，進(jìn)而影響家庭的投資決策。瓦爾迪斯·普雷托(2006)進(jìn)一步認(rèn)為，實(shí)體經(jīng)濟(jì)中r＞g之所以成立，是為了防止永久存在且收入增長率為g的實(shí)體的套利行為。該實(shí)體有能發(fā)行債券的政府、獲得以速度g增長的收入的皇室、養(yǎng)老金計(jì)劃、老年醫(yī)療計(jì)劃等。因?yàn)椋骸爱?dāng)r=g時，永久存續(xù)且收入增長率為g的實(shí)體可以實(shí)行“緩慢的蓬齊計(jì)劃”：以r=g發(fā)行債券，到期仍可以r=g發(fā)行新債償還舊債，而不需要用未來的紅利來支付利息。因此，該實(shí)體永遠(yuǎn)有償還能力。如果r≤g長期內(nèi)，則該實(shí)體將不受預(yù)算約束，債券供給會無限爆炸。于是，信用需求增加必定會使利率上升，直r＞g至”。[7]然而，債券供給在無限期內(nèi)無限爆炸并不意味著在給定期限內(nèi)無限膨脹。只要債券發(fā)行實(shí)體不會消亡，前者就具有現(xiàn)實(shí)的合理性，它不會引致利率上升。政府發(fā)行“蓬齊”債券在現(xiàn)實(shí)中是司空見慣的。實(shí)際上，文章混同了“可能性”與“必然性”的邏輯。發(fā)行實(shí)體具有債券償還能力并不意味著它一定會大量發(fā)行債券。債券發(fā)行之時面臨經(jīng)濟(jì)的不確定性，發(fā)行主體不可能先知先覺地知道下一期的經(jīng)濟(jì)增長率一定高于資本報(bào)酬率，進(jìn)而大舉發(fā)債。眾所周知，國債發(fā)行面臨諸多決策約束，其主要目的是滿足整個宏觀經(jīng)濟(jì)的需要，而非某種可能的套利行為。由此看來，從現(xiàn)有的理論證明看，即使在高度市場化的經(jīng)濟(jì)體中，基金報(bào)酬率一定高于經(jīng)濟(jì)增長率的結(jié)論也是站不住腳的。資本作為生產(chǎn)要素，它的潛在回報(bào)率由供求關(guān)系決定，除了取決于資本存量外，正如盧卡斯(1990)所揭示的，還取決于一國的市場環(huán)境、人力資本質(zhì)量等多種因素。[11]對于儲蓄率過高而市場化程度低的經(jīng)濟(jì)體，資本供給充足，投資需求受到消費(fèi)水平不足的抑制，不完善的金融市場難以將資金向有價值的實(shí)體投資轉(zhuǎn)化，導(dǎo)致資本要素市場長期處于供過于求或供求錯配的局面，資本的邊際報(bào)酬就極可能長期低于經(jīng)濟(jì)增長率。第二個方面，納入風(fēng)險(xiǎn)因素，基金制的收益率優(yōu)勢大打折扣。資本市場的波動遠(yuǎn)大于產(chǎn)出波動，較之與產(chǎn)出掛鉤的現(xiàn)收現(xiàn)付制，基金制的收益取決于資本市場，更具風(fēng)險(xiǎn)與不確定性。在拉美實(shí)施基金制改革的國家，養(yǎng)老基金的收益波動很大，差強(qiáng)人意。秘魯1993—2000年間、玻利維亞1997—2002年間的平均收益率甚至低于同期定期存款利率。[12]在經(jīng)濟(jì)周期性波動與經(jīng)濟(jì)危機(jī)中，即將退休的計(jì)劃成員更是遭受市場動蕩所帶來的巨大損失。2008年受金融危機(jī)沖擊，包括美國在內(nèi)的OECD國家個人養(yǎng)老金平均回報(bào)率跌至-22％，許多原本65歲退休的養(yǎng)老金計(jì)劃成員，只有被迫將工作期延長至70歲。[13]風(fēng)險(xiǎn)收益需要扣除貼水(Risk Premium)才獲得一個確定性等價收益率，經(jīng)貼水后的風(fēng)險(xiǎn)收益大為縮水。一般來說，收益率波動越大，風(fēng)險(xiǎn)貼水越高。收入水平越低的個體具有更高的絕對風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避傾向(Arrow-Pratt Measure of Absolute Risk Aversion)，相同風(fēng)險(xiǎn)收益下的確定性等價越小。相比資本市場發(fā)展非常成熟、收入水平高的西方發(fā)達(dá)國家，發(fā)展中國家養(yǎng)老金制度成員收入水平較低，資本市場尚不完善，收益率風(fēng)險(xiǎn)更大，基金收益的確定性等價愈小。因此，基金制模式一般不適用于低收入群體與發(fā)展中國家(或經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型國家)。[2]在波蘭建立名義賬戶制之前，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們就建議僅僅設(shè)立針對富人的基金制養(yǎng)老金計(jì)劃，因?yàn)榛鹬撇贿m合普通群體。[14]考慮到金融市場等私人部門的先決條件不足，1998年世界銀行就勇敢但完全正確地取消了對俄羅斯引入強(qiáng)制性第二級私人養(yǎng)老金方案的支持。[15]事實(shí)上，早在三十年前，不少西方發(fā)達(dá)國家的基金收益率早已超過現(xiàn)收現(xiàn)付制的收益率(見下表1)。盡管如此，時至今天，它們依舊采用現(xiàn)收現(xiàn)付制為主體的公共養(yǎng)老金制度。在英國和美國，以現(xiàn)收現(xiàn)付方式融資的公共養(yǎng)老金是除了20％最富有者之外的社會成員最重要的退休收入來源。美國的社會和政治機(jī)制都普遍崇尚自由主義，但其社會保障體系卻抵住了幾次私有化的嘗試，并且獲得了廣泛的支持，以至于它已經(jīng)成了美國政治運(yùn)轉(zhuǎn)的“第三軌道”。[16]瑞典1999年開始采用名義賬戶制，至今運(yùn)行良好。荷蘭在20世紀(jì)90年代著手基金制改革，但在付出了巨大改革成本后不得不回到原來的軌道上。縱使基金的收益率更高，出于避免風(fēng)險(xiǎn)的考慮，發(fā)達(dá)國家的公共養(yǎng)老金制度尚且遠(yuǎn)離資本市場，這對于發(fā)展中國家而言，借鑒意義不言而喻。
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