【摘要】在保險(xiǎn)行業(yè)發(fā)展過程中，保險(xiǎn)公司常常需要補(bǔ)充資本金，因而會(huì)把融資成本降到最低。但是，優(yōu)先股發(fā)行成本太高，保險(xiǎn)公司優(yōu)先股發(fā)行遲遲不動(dòng)。

　　保險(xiǎn)公司優(yōu)先股“良方”還是“毒藥”
　　在保險(xiǎn)資管人士看來，現(xiàn)在保險(xiǎn)資金一年的平均資本收益率都不到6%，險(xiǎn)企發(fā)行優(yōu)先股且不論能不能轉(zhuǎn)化為普通股，僅如此高的利率已難以承受。
　　10月14日，從獲得的《征求意見稿》中發(fā)現(xiàn)，監(jiān)管層要求采用發(fā)行優(yōu)先股方式補(bǔ)充實(shí)際資本的保險(xiǎn)公司須滿足“開業(yè)滿三年；上一年末經(jīng)審計(jì)的凈資產(chǎn)在10億元以上；最近四個(gè)季度的分類監(jiān)管為A類或B類；公司治理機(jī)制健全；制定了完整健全的三年資本規(guī)劃，且得到有效實(shí)施；近兩年未受到過重大行政處罰，且沒有正在調(diào)查中的重大案件；保監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他條件”等條件。對(duì)于險(xiǎn)企發(fā)優(yōu)先股的規(guī)模，《征求意見稿》也明確規(guī)定，保險(xiǎn)公司已發(fā)行的優(yōu)先股不得超過公司普通股股份總數(shù)的50%，優(yōu)先股募集金額不得超過發(fā)行前凈資產(chǎn)的50%，保險(xiǎn)公司優(yōu)先股可以設(shè)定利率跳升機(jī)制，但跳升幅度不得超過100BP（基點(diǎn)），跳升的期間應(yīng)當(dāng)在發(fā)行五年后。值得關(guān)注的是，保監(jiān)會(huì)規(guī)定，保險(xiǎn)公司如果發(fā)行優(yōu)先股，則應(yīng)當(dāng)明確股息分配方式和股息遞延約定；保險(xiǎn)公司非公開發(fā)行優(yōu)先股，不得通過股息支付方式和股息率向優(yōu)先股股東轉(zhuǎn)移不正當(dāng)利益，損害保險(xiǎn)公司償付能力。
　　“以一家上市險(xiǎn)企為例，如果其發(fā)行優(yōu)先股，那么優(yōu)先股的利率是從險(xiǎn)企每年經(jīng)營(yíng)的凈利潤(rùn)中去支付。假設(shè)發(fā)行100億元的優(yōu)先股，票面利率設(shè)定為6.5%，那么每年凈利潤(rùn)中支付利息6.5億元，五年就是32.5億元，到時(shí)候如果回購(gòu)還本付息，就是132.5億元，如果這部分股票可以轉(zhuǎn)化為普通股，則相當(dāng)于五年之后可以在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行流通；如果展期，那么利率就會(huì)提升1個(gè)百分點(diǎn)，支付的利息就更高。通過與次級(jí)債以及定向增發(fā)等方式相比，優(yōu)先股并沒有優(yōu)勢(shì)，其一融資成本高；其二優(yōu)先股五年之后流通，對(duì)二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)產(chǎn)生不利影響；其三與公司自己注資相比，每年就要多支付很多利息，擴(kuò)大了業(yè)務(wù)卻降低了凈利潤(rùn)，如果擴(kuò)大業(yè)務(wù)產(chǎn)生的凈利潤(rùn)不能高于利息支出，優(yōu)先股只能說是融資的下下策?！?0月17日，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)保險(xiǎn)系精算博士汪濤受訪時(shí)告訴筆者。在業(yè)內(nèi)人士看來，銀行與保險(xiǎn)公司的經(jīng)營(yíng)模式不同，保險(xiǎn)公司是負(fù)債經(jīng)營(yíng)，險(xiǎn)企的業(yè)務(wù)規(guī)模受制于償付能力和資本充足率兩大指標(biāo)，如果償付能力或資本充足率不達(dá)標(biāo)，業(yè)務(wù)就要受到限制，因此要擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模，就必須考慮融資成本。
　　“保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)的兩大利潤(rùn)來源就是保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的承保利潤(rùn)和投資收益，現(xiàn)在國(guó)內(nèi)險(xiǎn)企無(wú)論是產(chǎn)險(xiǎn)還是壽險(xiǎn)競(jìng)爭(zhēng)都很激烈，承保利潤(rùn)這一塊能夠帶給險(xiǎn)企的凈利潤(rùn)并不是很多，像去年國(guó)內(nèi)大型財(cái)險(xiǎn)企業(yè)在車險(xiǎn)業(yè)務(wù)上的承保都是虧損的，而投資收益才是真正險(xiǎn)企凈利潤(rùn)的大頭，如果一家險(xiǎn)企的年平均投資收益都不到6%，它又怎么敢以高于這一水平的價(jià)格去發(fā)行至多不超過凈資產(chǎn)或總股本50%的資金。”對(duì)此，國(guó)內(nèi)一家券商機(jī)構(gòu)保險(xiǎn)業(yè)分析師李銘（化名）如是分析指出。

　　保險(xiǎn)公司優(yōu)先股現(xiàn)實(shí)困境
　　一方面，優(yōu)先股似乎是一個(gè)美麗的融資“陷阱”；而另一方面，國(guó)內(nèi)大小險(xiǎn)企每年都面臨融資的“煩惱”。
　　根據(jù)統(tǒng)計(jì)，到今年9月底，國(guó)內(nèi)已經(jīng)有近十家產(chǎn)壽險(xiǎn)公司進(jìn)行再融資，而它們的融資方式清一色都是次級(jí)債，融資總規(guī)模已經(jīng)達(dá)到350億元，超過去年全年的水平，如9月28日新華人壽發(fā)行40億次級(jí)債，9月29日人保財(cái)險(xiǎn)獲批發(fā)行80億元次級(jí)債。而有例外的則是在香港上市的中國(guó)太平保險(xiǎn)集團(tuán)，10月10日，中國(guó)太平宣布以每股11.89港元（折讓近34%）增發(fā)5.4億股新股，采取100股配21股的方式集資最多64億港元，以償還控股股東的貸款，由太平集團(tuán)（香港）包銷；交易將價(jià)值5.7億美元（約44.5億港元）的股東貸款轉(zhuǎn)化為股權(quán)。而就在9月份，中國(guó)太平剛剛完成在港發(fā)行47億港元的永續(xù)次級(jí)債。
　　參看中國(guó)太平這次增發(fā)新股的原因，不難發(fā)現(xiàn)，中國(guó)太平保險(xiǎn)集團(tuán)為旗下子公司尤其是壽險(xiǎn)及養(yǎng)老險(xiǎn)業(yè)務(wù)注資，于去年12月通過集團(tuán)貸款轉(zhuǎn)為股權(quán)資本金，而為了償還此前貸款，則通過新一輪的配售股權(quán)，雖然這一次融資行為使得中國(guó)太平的負(fù)債比例由目前的108%降至71%，但還是使得中國(guó)太平在當(dāng)日的股價(jià)大跌近10%。
　　“繞來繞去，目的無(wú)非是為了融資增資，而險(xiǎn)企也是竭盡所能降低融資成本，試想如果是優(yōu)先股開閘，雖然可以提供便利，但是成本就會(huì)增加很多。”10月17日，國(guó)內(nèi)一家中小險(xiǎn)企高層也坦言。在什么情況下，才會(huì)有險(xiǎn)企愿意去試點(diǎn)發(fā)行優(yōu)先股？在業(yè)內(nèi)人士看來，除非出現(xiàn)以下狀況，一是公司股東不再愿意通過共同注資；二是獲批的次級(jí)債額度已經(jīng)用完，而償付能力及資本金又不足以支撐業(yè)務(wù)發(fā)展；三是公開發(fā)行股份（IPO）短期無(wú)望，雖然有機(jī)構(gòu)分析年底可能會(huì)有險(xiǎn)企發(fā)行首單優(yōu)先股，但是這種情況應(yīng)該不會(huì)這么快。
　　“在保險(xiǎn)公司業(yè)績(jī)呈現(xiàn)逐年下降的情況下，優(yōu)先股發(fā)行對(duì)普通股股東顯然是不利的，因此只有在保險(xiǎn)公司凈利潤(rùn)呈現(xiàn)逐年上升的情況下，發(fā)行優(yōu)先股才能增厚現(xiàn)有普通股股東的利益。即發(fā)行優(yōu)先股后，只有保證保險(xiǎn)公司的ROE(凈資產(chǎn)收益率)大于優(yōu)先股股息率，才能真正為保險(xiǎn)公司普通股股東帶來價(jià)值?！逼桨沧C券此前發(fā)布的研究報(bào)告就此指出。
　　發(fā)現(xiàn)，在國(guó)內(nèi)四家上市保險(xiǎn)公司中，截至2014年中期，償付能力充足率偏低且沒有明確資本補(bǔ)充動(dòng)作的僅有平安產(chǎn)險(xiǎn)，但目前平安產(chǎn)險(xiǎn)仍然還有76億元次級(jí)債發(fā)行的額度。
　　東方證券研究員張穎則指出，對(duì)于優(yōu)先股中小型非上市保險(xiǎn)公司可能受益明顯，尤其是壽險(xiǎn)公司盈利的長(zhǎng)周期性極大制約了原始股東的注資熱情，在保監(jiān)會(huì)加強(qiáng)償付能力管理的背景下，中小險(xiǎn)企的資本補(bǔ)充需求長(zhǎng)在，并且通過發(fā)行優(yōu)先股，既可以滿足融資需求，也不會(huì)影響各股東的持股比例，因此對(duì)中小企業(yè)吸引力較大。

　　無(wú)憂保提示：通過以上描述，我們可以得知，中國(guó)保監(jiān)會(huì)發(fā)開保險(xiǎn)公司發(fā)行優(yōu)先股。但是，發(fā)行優(yōu)先股成本太高，難承受，保險(xiǎn)公司優(yōu)先股坐冷板凳。