【摘要】前期，寧波的巨災(zāi)保險解決了臺風(fēng)造成的損失問題。據(jù)了解，近期中再產(chǎn)險推出的巨災(zāi)債券在境外市場正式發(fā)行，意味著中國保險業(yè)在風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁上終于邁向資本市場這個更廣闊的天地，在行業(yè)里起到了里程碑的作用。

　　近日，由中再產(chǎn)險作為發(fā)起人的巨災(zāi)債券在境外市場正式發(fā)行，盡管在媒體中沒有引起巨大反響，但作為國內(nèi)“第一只巨災(zāi)債券”，它在行業(yè)中所具有的里程碑意義不言而喻。

　　一直停留在理論層面的巨災(zāi)債券終于落地，意味著中國保險業(yè)在風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁上終于邁向資本市場這個更廣闊的天地。

　　投資者熱情高漲
　　所謂巨災(zāi)債券，是指通過發(fā)行收益與指定的承保損失相連接的債券，將保險公司部分承保風(fēng)險轉(zhuǎn)移給債券投資者。如果在約定期限內(nèi)指定的承保損失超過一定限額，債券投資人的本金和利息收益將用于彌補保險公司超過限額的承保損失；若指定的承保風(fēng)險損失沒超過該限額，則債券投資者可得到高于無風(fēng)險利息的回報，作為承擔(dān)相應(yīng)承保風(fēng)險的補償。
　　對于保險公司這類發(fā)行人來說，巨災(zāi)債券相對于其他標準化的風(fēng)險對沖工具，有更低的基差風(fēng)險，因此可以更好地轉(zhuǎn)移風(fēng)險，增加承保能力；而對于債券投資者來說，由于發(fā)行特殊目的實體SPV的存在，所以面臨的交易對手信用風(fēng)險很低，而且巨災(zāi)債券幾乎不存在系統(tǒng)性的市場風(fēng)險，還能帶來高收益，因此非常受投資人歡迎?！坝绕涫菍C構(gòu)投資者來說，出于資產(chǎn)配置需要，會配置一部分不受宏觀經(jīng)濟等系統(tǒng)性風(fēng)險影響的巨災(zāi)債券?！蹦祥_大學(xué)保險系副主任李勇權(quán)介紹道。因此，自2005年以來，除了在金融危機期間新增發(fā)行規(guī)模有所停滯，近十年來全球每年新增的巨災(zāi)債券規(guī)模逐年攀升。
　　據(jù)筆者了解，這只以“Panda Re”這個頗具中國特色的名字命名的債券為本金不確定型浮動利率債券，面值為5000萬美元，到期日為2018年7月9日。按照目前國際市場的通行慣例，該債券的發(fā)行主體為設(shè)在百慕大的特殊目的機構(gòu)(SPV)Panda Re。中再集團及中再產(chǎn)險以再保險轉(zhuǎn)分的方式，將其所承保的部分國內(nèi)地震風(fēng)險分保給特殊目的機構(gòu)Panda Re，再由Panda Re在境外資本市場發(fā)行巨災(zāi)債券進行融資，以融資本金為這部分風(fēng)險提供全額抵押保險保障。
　　不出所料，來自美國、歐洲和百慕大的投資者認購意愿非常高漲，認購額超出計劃發(fā)行額5000萬美元。此次債券的承銷商佳達證券一直在巨災(zāi)債券領(lǐng)域具有領(lǐng)先優(yōu)勢，根據(jù)其統(tǒng)計顯示，2014年共有7家(再)保險公司按照美國證券發(fā)行的144條款規(guī)則發(fā)行了巨災(zāi)債券，總共發(fā)行10期，70%的巨災(zāi)債券募資都超過了預(yù)期，其中，2014年第四季度，市場發(fā)行的6期巨災(zāi)債券中有4家超額募資。
　　佳達證券全球保險連接證券部主管Cory Anger認為，金融危機以來，全球持續(xù)的低利率環(huán)境促使投資者尋求更高的收益率，因此資本不斷涌入巨災(zāi)債券市場。此次發(fā)行的Panda Re期限為3年，這也符合資本市場以往一般偏好中短期債券慣例。因為，通常期限1-5年期間的債券能夠提供穩(wěn)定的風(fēng)險資本，不受每年波動的再保險價格影響，并且允許發(fā)行人在較長的時間里攤銷發(fā)行成本，但是5年以上期限的債券不利于市場的參與者定期給風(fēng)險重新定價，從而更好地反映巨災(zāi)發(fā)生頻率以及損失程度等信息。
　　然而，由于近兩年投資者的熱情追捧，即使是期限5年巨災(zāi)債券也易于為人接受。因此，佳達證券的統(tǒng)計顯示，2014年發(fā)行的89%巨災(zāi)債券期限在3-4年間，相比于2013年的93%稍有下降，主要就是這部分中長期債券發(fā)行比例增加所致。從定價上看，由于發(fā)行人比較保守，2014年第一季度巨災(zāi)債券的最終定價比初期的基差定價指導(dǎo)中值低了10%，但是隨后基差就迅速縮小，顯示出發(fā)起人比較激進的定價預(yù)期。

　　離常規(guī)化還有多遠？
　　與再保險不同，巨災(zāi)債券在分散風(fēng)險方面具有一些獨特優(yōu)勢。比如，再保險業(yè)務(wù)一般是每年都會重新談判價格等條件，價格波動性更強，當發(fā)生一些重大的災(zāi)難事件后，保險公司往往會面臨很大價格壓力。比如，“9·11”事件發(fā)生后，對于摩天大樓的承保公司來說，再保價格就非常貴，但是一般期限在3-5年的巨災(zāi)債券能夠平抑這方面的價格波動。同時，巨災(zāi)債券的發(fā)行主體不局限于保險公司，比如國際足聯(lián)曾經(jīng)在2006年世界杯的時候針對恐怖襲擊風(fēng)險發(fā)行了巨災(zāi)債券。
　　近年來，國內(nèi)遭受到汶川地震等大范圍、影響深遠的巨災(zāi)影響，我國對于巨災(zāi)風(fēng)險保障體系建設(shè)的呼聲越來越強烈。監(jiān)管層先后在深圳、云南、寧波、四川、上海等地啟動巨災(zāi)保險試點，并且成立中國城鄉(xiāng)居民住宅地震巨災(zāi)保險共同體，編制了巨災(zāi)保險制度建設(shè)的三步走路線。
　　但是，通過資本市場分散巨災(zāi)風(fēng)險，近年來雖然在理論上探討頗多，但是實際進展卻比較緩慢。在李勇權(quán)看來，巨災(zāi)風(fēng)險多是地震、颶風(fēng)以及恐怖襲擊等由特定事件引起的大規(guī)模、破壞性嚴重的風(fēng)險，而且是“要么發(fā)生，要么不發(fā)生”的事件，不像是車險這類普遍存在的小規(guī)模常規(guī)風(fēng)險事件，在國內(nèi)保險市場深度和滲透率比較低的背景下，之前一直未能產(chǎn)生真正的巨災(zāi)風(fēng)險承保需求，這一定程度上延緩了巨災(zāi)債券的誕生。
　　從資本市場條件看，國內(nèi)投資者對巨災(zāi)債券的認知度比較低，機構(gòu)投資者的數(shù)量和規(guī)模不夠大；而從監(jiān)管角度看，目前國內(nèi)對于巨災(zāi)債券的法律和會計規(guī)定也尚不完善。比如，巨災(zāi)債券實質(zhì)起到的是再保險功能，但是我國《保險法》規(guī)定風(fēng)險的交易主體只能是保險公司；再比如，從償付能力監(jiān)管和會計準則上看，同樣是轉(zhuǎn)嫁和分散風(fēng)險，對于保險公司來說，發(fā)行巨災(zāi)債券和再保險對其償付能力的影響是否一致也沒有明確的規(guī)定。
　　另外，巨災(zāi)債券發(fā)行要有很好的定價模型和足夠豐富的歷史數(shù)據(jù)，這樣才能有精確的定價。但是，AIR巨災(zāi)模型公司分析師解釋，由于歷史保險滲透率低，國內(nèi)尚缺乏足夠的賠付數(shù)據(jù)估計未來的巨災(zāi)損失。此外，由于不斷變化的財產(chǎn)價值，維修和重置成本，已有損失數(shù)據(jù)的可用性也很有限，同時，建筑材料和設(shè)計的改變，新的建筑機構(gòu)和舊的建筑結(jié)構(gòu)受巨災(zāi)的影響不同，新的建筑在高風(fēng)險區(qū)域的數(shù)量也在不斷增加，因此有限的數(shù)據(jù)并不能用來直接評估未來損失?！爱斎?，最主要的是看決策者和監(jiān)管層推進的力度和決心。如果能夠大力推進，相信巨災(zāi)債券應(yīng)該會成為保險公司轉(zhuǎn)移風(fēng)險的重要補充渠道。”李勇權(quán)認為。

　　無憂保提示：巨災(zāi)債券與其他標準化的風(fēng)險對沖工具相比，有著更低的基差風(fēng)險，因此可以更好地轉(zhuǎn)移風(fēng)險，增加承保能力。雖然現(xiàn)在的巨災(zāi)債券在媒體中沒有引起多大反響，但相信未來肯定能贏得快速穩(wěn)定的發(fā)展。