【摘要】根據(jù)業(yè)務發(fā)展需要，企業(yè)之間往往會出現(xiàn)收購等行為。在國華人壽股權收購方面，天茂集團態(tài)度180度大反轉，擬以近百億巨資收購國華人壽部分股權。

　　天茂集團“蛇吞象”式重組
　　停牌近3個月的天茂集團1月16日公布重組方案：擬向控股股東新理益集團及劉益謙夫婦，發(fā)行29億股股份，募集資金不超過98.5億元，其中72.37億元用于收購國華人壽43.86%股權，25.5億元用于后續(xù)增資。根據(jù)重組預案，天茂集團擬以3.39元/股的價格，非公開發(fā)行不超過29.06億股，募集資金不超過98.5億元?？鄢l(fā)行費用后，募集資金將主要用于收購上海日興康、上海合邦投資和上海漢晟信分別持有的國華人壽20%、20%和3.86%股權，以及后續(xù)增資。其中，國華人壽43.86%股權的預估值約為72.37億元，增資額則為25.5億元。交易完成后，天茂集團將持有國華人壽51%股權，后者成為其控股子公司。
　　國華人壽成立于2007年11月，注冊資本3億元。其中，天茂集團出資5997萬元，持股19.99%，為第一大股東。上海漢晟信、上海日興康、上海合邦投資分別出資5700萬元，持股19%，海南博倫科技、海南凱益則分別出資4053萬元、2850萬元，持股13.51%、9.5%。目前，天茂集團持有國華人壽7.14%股權，上海合邦投資、上海日興康各持股20%，海南凱益持股19.19%，上海博永倫、漢晟信分別持股17.74%、15.93%。對于天茂集團而言，此次收購堪稱“蛇吞象”。截至2014年9月底，天茂集團總資產22.97億元，凈資產15.41億元，實現(xiàn)營業(yè)收入6.15億元，凈利潤1.46億元。而國華人壽2014年總資產達519億元，凈資產、營業(yè)收入則為81億元、80.2億元，達到天茂集團的5.4倍、13倍左右。
　　而募集資金將由劉益謙夫婦及其控制的新理益集團包攬。重組預案顯示，天茂集團定增認購方共有三名，新理益集團出資50.85億元認購15億股；劉益謙出資28.81億元，認購8.5億股；王薇出資18.83億元，認購5.56億股。
　　實際上，新理益集團由劉益謙控制，劉益謙持有該公司97.59%股權，剩余的2.41%股權，則由劉益謙之女劉妍超持有；王薇則為劉益謙之妻。
　　重組完成后，劉益謙將獲得天茂集團絕對控制權。目前，劉益謙通過新理益集團間接持有天茂集團23.78%股份，雖然為第一大股東，但只處于相對控股地位。而重組后，新理益集團將持有天茂集團42.87%的股份，劉益謙、王薇則直接持有19.96%、13.04%。
　　借助天茂集團，劉益謙不但將國華人壽收歸囊中，而且取得控制權。重組完成后，劉益謙一家將持有天茂集團75.78%的股份。即便不考慮后續(xù)增資，其也將間接持有國華人壽約38%股權，成為第一大股東。

　　天茂集團對國華人壽反復騰挪之謎
　　在此次巨資收購之前，在短短的兩年多時間里，從堅決拋棄，再到青眼有加，天茂集團對國華人壽的態(tài)度，已經(jīng)經(jīng)歷了多次巨大變化。作為成立不久的中小險企，國華人壽成立以來連年虧損。數(shù)據(jù)顯示，除了2009年和2010年，國華人壽累計虧損達到11億元左右。其中2011年~2013年，國華人壽虧損額分別達到3.96億元、3.43億元、2億元，累計虧損額約為9.4億元。此前的2008年，虧損額亦達1.6億元。
　　這已嚴重拖累天茂集團。2011年和2013年，天茂集團虧損均超億元。若按權益法計算，其已分攤虧損近2億元。根據(jù)年報數(shù)據(jù)，2012年從國華人壽所得投資收益為-6856.9萬元。
　　從2012年開始，天茂集團就一路拋售國華人壽股權。2012年9月，天茂集團將國華人壽1.05億股以1.89億元的價格，轉讓給海南凱益實業(yè)有限公司，并在國華人壽增資時兩次放棄認購。2013年底，在兩次股東大會均未通過的情況下，天茂集團才與國華人壽另一股東協(xié)商，按比例受讓497.25萬股。2014年4月21日，天茂集團董事會決定，通過公開掛牌的方式，轉讓所持國華人壽1.95億股，6月11日，天茂集團決定以2.53億元的底價，將上述股權轉讓給上海博永倫科技。
　　但在2014年11月，天茂集團的態(tài)度突然反轉。據(jù)其公告信息，當年11月20日，天茂集團董事會決定，終止向上海博永倫轉讓上述1.95億股股權，違約責任由劉益謙承擔。
　　天茂集團反悔的原因是國華人壽經(jīng)營好轉。2014年前三季度，國華人壽營業(yè)收入和凈利潤分別達到42.51億元、3.77億元，超過2013年全年水平，環(huán)比則分別增加20.71億元、3.3億元。
　　值得一提的是，據(jù)重組預案披露，就在天茂集團毀約不久，新理益集團卻在2014年12月，將所持國華人壽2.69億股權，分別轉讓給上海博永倫和海南凱益。
　　為此致電天茂集團董秘易廷浩，但其電話始終無人接聽。截至發(fā)稿，仍未能聯(lián)系上天茂集團。實際上，無論是天茂集團，還是國華人壽，都充當著劉益謙現(xiàn)金奶牛的角色。2012年底，天茂集團將所持國華人壽1.05億股轉讓，當年業(yè)績扭虧為盈。2013年3月29日，新理益集團將所持湘能華磊光電公司3000萬股，以4.89元/股的價格，轉讓給天茂集團，套現(xiàn)約1.4億元。

　　國華人壽盈利之憂
　　主營業(yè)務業(yè)績不佳，國華人壽的資產規(guī)模、利潤卻大幅增長，是天茂集團此次重金收購的主要原因。重組預案顯示，此次募集資金中，72.37億元用于收購國華人壽43.86%股權。收購完成后，25.5億元募集資金將用于對國華人壽進行增資，剩余部分則用于補充公司流動資金。數(shù)據(jù)顯示，截至2014年底，國華人壽在全國18個省市設有分支機構，有77家中心支公司、52家支公司及營銷服務部，國華人壽直接控股4家子公司。此外，國華人壽還持有華瑞保險、重慶平華、荊門城華100%股權和寧波華凱70%股權。
　　而在同期，國華人壽凈資產81億元，每股凈資產為2.9元左右。而根據(jù)重組預案，國華人壽全部預估值達到165億元，43.86%股權預估值為72.37億元，溢價率超過100%。國華人壽資產規(guī)模、凈利潤的快速增長，是賣出高價的主要依據(jù)。數(shù)據(jù)顯示，2012年~2014年，國華人壽承保保費分別為81.3億元、115億元、184億元，復合增長率接近50%。截至2014年底，國華人壽總資產為519億元，營業(yè)收入80.2億元，遠超上年同期，而14.26億元的凈利潤，更是國華人壽歷史上從未有過的好成績。
　　國華人壽得以扭虧為盈，受益于2014年的股債雙牛。不同于其他大型險企，國華人壽主要銷售渠道仍集中于銀保，并較早開展保險網(wǎng)銷，并以實現(xiàn)在淘寶三天銷售超過一個億而成名。而其中的秘訣，則是高收益。
　　在此情況下，只有維持較高的投資收益，才能保證保費穩(wěn)定增長。為此，國華人壽通過頻繁參與定增、收購等方式，獲取較高收益，實現(xiàn)對承保業(yè)務的反哺。根據(jù)公開信息，2014年，多家上市公司定增時，都有國華人壽身影出現(xiàn)。
　　通過這種方式，國華人壽形成了資產驅動負債的模式。但其中的關鍵，是資本市場必須景氣，才能保持資產規(guī)模、利潤的穩(wěn)定增長。如果資本市場出現(xiàn)較大波動，國華人壽是否能保持利潤穩(wěn)定增長，將成為疑問。
　　這從國華人壽2014年的業(yè)績也能看得出來。根據(jù)天茂集團此前披露數(shù)據(jù)，2014年上半年，國華人壽營業(yè)收入和凈利潤分別為21.8億元、4431萬元，前三季度則為42.51億元、3.77億元。這意味著，去年下半年，國華人壽凈利潤暴增了30倍左右。其中，第四季度單季營業(yè)收入和凈利潤就分別達到38億元、8.5億元，環(huán)比增長分別超過80%和250%以上。

　　無憂保提示：天茂集團對國華人壽的態(tài)度經(jīng)歷了多次巨大變化，此次收購堪稱“蛇吞象”。目前，國華人壽主營業(yè)務業(yè)績不佳，利潤卻大幅增長，成為天茂集團重金收購的主要原因。