付強(qiáng)博士

美國典型意義上的企業(yè)年金-401（K）計(jì)劃目前規(guī)模已經(jīng)達(dá)到歷史性的2.7萬億美元，占所有繳費(fèi)確定型養(yǎng)老金（DC）的比例近2/3，研究401（K）計(jì)劃的資產(chǎn)配置可以起到“窺一斑而見全豹”的效果。資產(chǎn)配置是決定投資組合收益的最根本因素，它能夠解釋90%以上的投資效果，企業(yè)年金的投資結(jié)果也是如此。

資產(chǎn)配置日益基金化

上世紀(jì)90年代初，401（K）計(jì)劃（以下稱“年金”）的總規(guī)模只有3850億美元，其中投資基金350億，占比為9%。到2006年底，計(jì)劃資產(chǎn)總規(guī)模達(dá)到26980億美元，其中投資基金14850億，占比達(dá)到55%，這也是自2004年以來基金投資占比連續(xù)第三年超過一半，該比例自1990年以來幾乎直線似的上升，期間僅2000-2002年熊市間出現(xiàn)短暫的徘徊（見表一）?？梢?，基金投資已經(jīng)穩(wěn)定地成為年金資產(chǎn)配置的主體。

基金投資首選股票型基金

通常我們認(rèn)為，由于養(yǎng)老金是職工的養(yǎng)命之錢，它在投資方面將異常注重低風(fēng)險(xiǎn)性，因而相應(yīng)地其在共同基金中的投資重點(diǎn)也應(yīng)該是低風(fēng)險(xiǎn)基金，例如貨幣基金或債券基金等。而美國的實(shí)際情況恰恰相反。2006年底，包括國內(nèi)股票基金和國際股票基金在內(nèi)的所有股票基金在美國養(yǎng)老金投資共同基金的總盤中，已占到高達(dá)70%的比例，如果再加上同樣涉足股票的混合型基金，那么該比例則上升至84%，而貨幣基金和債券基金則分別只占不到8%和9%的比例（見表二），這是不同類型養(yǎng)老金的總體情況，401K計(jì)劃與此基本雷同。

這種格局的出現(xiàn)主要是因?yàn)閼?zhàn)勝通貨膨脹是養(yǎng)老金投資的重要長期財(cái)務(wù)目標(biāo)，養(yǎng)老金投資運(yùn)作的效果之一，是要保證計(jì)劃參與人退休時(shí)能夠?qū)崿F(xiàn)在實(shí)際購買力意義上的資產(chǎn)增值。從一個(gè)相對(duì)較長的歷史周期看，戰(zhàn)勝通貨膨脹的較好金融工具是股票或股票基金，因?yàn)槔碚撋线m度通貨膨脹的主要受益人是企業(yè)，包括上市公司，而獲得固定收益的債券則較難達(dá)到這一點(diǎn)，貨幣市場工具更難達(dá)到。從實(shí)際情況看，1983-2003年，美國股票基金的年均收益率達(dá)到了10%左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)地戰(zhàn)勝了通貨膨脹5.56%，而國債的平均收益率為6%左右，僅略高于通貨膨脹水平。

平衡型基金日益受到重視

當(dāng)前有超過40%的計(jì)劃參與者持有平衡型基金，而1998年只有29%。同時(shí)，有越來越多的年金參與者將其資產(chǎn)集中于平衡型基金。例如，2005年20年齡段的新就業(yè)員工計(jì)劃參與者中，有41%的人將90%以上的資產(chǎn)配置于平衡型基金，而1998年只有8%，在各年齡段我們都發(fā)現(xiàn)了這樣的規(guī)律。

在平衡型基金中，生命周期和生活方式基金是冉冉升起的新星，前者指在預(yù)設(shè)的目標(biāo)退休期下，資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)隨到期日不斷臨近而確定地降低權(quán)益資產(chǎn)的比例，增加固定收益資產(chǎn)的比例；后者指預(yù)設(shè)確定的資產(chǎn)配置比例以顯示該基金的風(fēng)險(xiǎn)特征，通常用“保守型”、“穩(wěn)健型”和“激進(jìn)型”來表示。這兩類基金1996年才剛剛誕生，到2006年底分別高速增長到了1140億和1890億美元，合計(jì)已超3000億美元，它們的興起主要是養(yǎng)老金對(duì)其格外有興趣，因?yàn)椴簧倌杲饏⑴c者往往被五花八門的基金品種所困擾，他們也沒有足夠的能力自行動(dòng)態(tài)調(diào)整資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)。越來越多的年金發(fā)起人將這兩類基金列入可投資備選庫，目前48.5%的發(fā)起人做了如此安排。在生命周期基金中，養(yǎng)老金資產(chǎn)占90%，在生活方式基金中，養(yǎng)老金資產(chǎn)占47%（見表三）。

資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)因人而異

美國企業(yè)年金的最終投資決策人是雇員自己，雇主只是為雇員提供一份基本的備投金融產(chǎn)品名單（這點(diǎn)與我國目前企業(yè)自己決定年金投資的情況完全不同）。實(shí)際上，不同年齡段的年金參與者的資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)的差異是比較大的，總體而言：年齡越幼，權(quán)益類資產(chǎn)越受青睞；年齡越長，固定收益類資產(chǎn)越被倚重。20年齡段的參與者52%的資產(chǎn)配置在股票基金上，而60年齡段僅為38%。20年齡段的參與者20%的資產(chǎn)配置在固定收益類資產(chǎn)（包括債券基金、貨幣基金、保證投資合約GIC和其他穩(wěn)定價(jià)值基金），而60年齡段在這方面的配置則達(dá)到38%（見表四）。上述情況直接反映了不同年齡的投資人具有不同的風(fēng)險(xiǎn)收益偏好。

2007年06月18日 證券時(shí)報(bào)