中信證券 胡航宇

近年來(lái)，我國(guó)保險(xiǎn)公司的保費(fèi)收入保持了持續(xù)較快的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但隨著國(guó)債收益率的走低以及銀行對(duì)大額協(xié)議存款的擠壓，保險(xiǎn)資金的投資收益不斷下滑，尋找其他投資途徑就成為保險(xiǎn)公司目前迫切需要解決的問(wèn)題。由于股市投資的不確定性以及股票投資的上限規(guī)定，保險(xiǎn)資金將提高收益的希望更多地寄托在債市新品種身上。

保險(xiǎn)資金投資收益不太樂(lè)觀

隨著GDP的高速增長(zhǎng)，我國(guó)保險(xiǎn)公司的保費(fèi)增長(zhǎng)率歷年來(lái)一直保持持續(xù)高速增長(zhǎng)，2005年保費(fèi)收入已突破5千億，相比2004年增長(zhǎng)了14.11%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于GDP9.9%的增長(zhǎng)速度。2001年以來(lái)，由于股市長(zhǎng)期走熊以及債券市場(chǎng)收益率曲線下滑，保險(xiǎn)公司整體投資回報(bào)率持續(xù)下滑，截至2003年底投資回報(bào)率到了2.68%的極低水平，2004年，由于債券市場(chǎng)收益率曲線上升，保險(xiǎn)整體投資回報(bào)率有所上升，2005年以來(lái)，債券收益率曲線不斷下滑，保險(xiǎn)公司投資回報(bào)率狀況日益惡化。

相對(duì)于保險(xiǎn)資金的低收益，保險(xiǎn)公司的運(yùn)營(yíng)成本則不斷攀升，目前萬(wàn)能險(xiǎn)的結(jié)算利率已由原來(lái)的2.75％提高到了3.2％左右，一些客戶(hù)的紛紛退保也額外增加了保險(xiǎn)公司的運(yùn)營(yíng)成本。尋找新的投資渠道成為時(shí)下保險(xiǎn)公司最為關(guān)心的問(wèn)題。

股票收益難以解決根本問(wèn)題

目前在保險(xiǎn)資金的主要投資渠道中，除了銀行存款、債券外，還有基金；但隨著更多的保險(xiǎn)系資產(chǎn)管理公司的成立，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)對(duì)基金的依賴(lài)性越來(lái)越小，逐步減持基金就成為自然的選擇。并且目前市場(chǎng)出現(xiàn)的一個(gè)新特征就是，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)為了在優(yōu)質(zhì)股票上實(shí)現(xiàn)建倉(cāng)目的，頻頻逼空基金，保險(xiǎn)和基金在股市的博弈愈演愈烈。

始于去年12月初的股市回暖給保險(xiǎn)資金帶來(lái)一線希望，但目前保險(xiǎn)資金投資股票的上限是總資產(chǎn)的5％，以平均收益8％計(jì)算，至多能彌補(bǔ)10％左右的負(fù)債成本，并且這種收益具有很大不確定性。在安全至上的原則下，5%的股票投資上限將很難突破，所以寄望股市來(lái)提高收益目前并不現(xiàn)實(shí)。另外，業(yè)內(nèi)人士也認(rèn)為，解決資產(chǎn)負(fù)債期限的嚴(yán)重不匹配恐怕是保險(xiǎn)公司目前最為緊迫的問(wèn)題；其出路在于盡快開(kāi)放保險(xiǎn)資金對(duì)其他資產(chǎn)類(lèi)別的中長(zhǎng)期投資。

債市新品種承載保險(xiǎn)希望

2005年末，保險(xiǎn)公司用于國(guó)債投資的資金比重已達(dá)到了23.57%，而用于銀行存款的比重則不斷下降，目前已回落到34.42%的水平。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，考慮到國(guó)債的低收益，未來(lái)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)國(guó)債投資的比率將不會(huì)再有大的提升。從國(guó)際比較的角度看，銀行存款并不是國(guó)外保險(xiǎn)資金主要的運(yùn)用渠道，公司債券反而在其資金運(yùn)用中占了較高的比例；美國(guó)保險(xiǎn)公司甚至把40%左右的資金投資于公司債。當(dāng)然這跟美國(guó)擁有非常發(fā)達(dá)的公司債市場(chǎng)密切相關(guān)。從去年開(kāi)始，管理層明顯加大企業(yè)債的發(fā)行額度；但相對(duì)于保費(fèi)收入的高速增長(zhǎng)，目前公司債的供應(yīng)仍顯不足。考慮到我國(guó)資本市場(chǎng)目前的現(xiàn)狀，未來(lái)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資公司債的比例會(huì)有明顯上升。

3月21日，保監(jiān)會(huì)正式發(fā)布了《保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目試點(diǎn)管理辦法》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《辦法》)。這標(biāo)志著基礎(chǔ)設(shè)施和重點(diǎn)建設(shè)工程項(xiàng)目正式向保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)開(kāi)放。盡管目前保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施的投資方式只能實(shí)行間接方式；但該規(guī)定的實(shí)施并無(wú)太大障礙。年初以來(lái)，在證監(jiān)會(huì)的大力推進(jìn)下，券商主導(dǎo)的企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品來(lái)勢(shì)兇猛，保守估計(jì)，企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品規(guī)模年內(nèi)有望突破1000億；這其中不乏以基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)資產(chǎn)為標(biāo)的物發(fā)行的固定收益產(chǎn)品。從相關(guān)渠道了解的情況看，目前市場(chǎng)醞釀的基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的年收益都在5％左右，且期限較長(zhǎng)，正好滿足了保險(xiǎn)資產(chǎn)匹配的需要。

國(guó)開(kāi)行第二期信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品也將于近期發(fā)行，而保監(jiān)會(huì)已明確表態(tài)將解除保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資信貸資產(chǎn)證券化的禁令。在國(guó)外，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)一直是信貸資產(chǎn)證券化的投資主力，鑒于信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品收益穩(wěn)定、存續(xù)期長(zhǎng)的特點(diǎn)，其正好適合保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)當(dāng)前的資金運(yùn)用需要。保險(xiǎn)資金運(yùn)用瓶頸正在隨著債市新品種供應(yīng)的不斷增加而逐步緩解。

2006年03月30日 中國(guó)證券報(bào)  黃憲奇