申銀萬國基金管理公司 付強(qiáng)

1981年11月10日美國標(biāo)志性的企業(yè)年金401（k）計(jì)劃誕生，至今正好25年。回首這25年的輝煌發(fā)展史，尤其是輝煌背后的決定性因素，對未來中國企業(yè)年金事業(yè)的發(fā)展將帶來諸多啟示。

美國“社會(huì)和諧”穩(wěn)定器

1978年美國《國內(nèi)收益法案》（IRC）第401章被加入一節(jié)，即第401（k）節(jié)，這是401（k）計(jì)劃最初的法律濫觴，它是國內(nèi)收益服務(wù)局（IRS）針對企業(yè)為高管提供的利潤分享計(jì)劃而做的規(guī)定，因而尚不是正式的401（k）計(jì)劃。1981年11月10日，該局頒布進(jìn)一步的規(guī)章，明確規(guī)定普通雇員可以從其工資或薪金中繳款參與計(jì)劃，并享受延遲納稅的優(yōu)惠待遇，這標(biāo)志著美國401（k）計(jì)劃的實(shí)質(zhì)性誕生。

經(jīng)過25年的發(fā)展，到2005年底，401（k）計(jì)劃參與者達(dá)4700萬，資產(chǎn)規(guī)模達(dá)2.4萬億美元，占美國退休金總額的17%。計(jì)劃參與者平均賬戶余額自1999年至2005年大幅增長50%，從67785美元增長到102014美元。

更為輝煌的是，401（k）計(jì)劃在美國私人養(yǎng)老體系中的鰲頭地位。2005年末，從計(jì)劃參與者的規(guī)模看，401（k）計(jì)劃為4700萬，而其他繳費(fèi)確定型計(jì)劃為800萬，所有收益確定型計(jì)劃為2100萬；從計(jì)劃數(shù)量看，401（k）計(jì)劃為41.7萬個(gè)，而其他繳費(fèi)確定型計(jì)劃為29.4萬，所有收益確定型計(jì)劃僅為4.1萬；從計(jì)劃資產(chǎn)規(guī)?？矗?01（k）計(jì)劃為24430億，其他繳費(fèi)確定型計(jì)劃為4680億，所有收益確定型計(jì)劃為19500億。401（k）計(jì)劃都占據(jù)了私人養(yǎng)老金總規(guī)模的一半以上，已成為美國最流行的企業(yè)年金形式。

401（k）計(jì)劃為美國人的未來養(yǎng)老到底能帶來多大貢獻(xiàn)？據(jù)美國權(quán)威機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)測算，經(jīng)過401（k）計(jì)劃的資金積累和投資收益，能為各檔收入美國人的退休收入替代率增加50個(gè)百分點(diǎn)以上，使加上社會(huì)保險(xiǎn)后的總替代率最低達(dá)到84%，最高達(dá)到106%，如果沒有401（k）計(jì)劃，那么退休收入替代率則僅為16-52%，也就是說，退休雇員只能拿到退休前收入16-52%的水平?？梢?，401（k）計(jì)劃已成為美國人維持退休后生活水準(zhǔn)的重要籌碼，成為一定意義上的社會(huì)和諧穩(wěn)定器。

誰主導(dǎo)了401（K）的繁榮？

雖然美國政府在上世紀(jì)80年代初制定了401（k）計(jì)劃的基本法律和運(yùn)作架構(gòu)，但出人意料的是，直到90年代中期，美國立法和行政部門對計(jì)劃的發(fā)展一直采取了比較負(fù)面的控制態(tài)度。

據(jù)稱，401（k）能于1978年被寫進(jìn)相關(guān)法案，是因?yàn)槊绹鴩鴷?huì)估計(jì)由此而生的稅收損失小至可以忽略不計(jì)，但對稅收流失的隱憂則長期制約了對401（k）計(jì)劃的政策促進(jìn)。1982年，雇主和雇員的繳費(fèi)總額上限達(dá)到45475美元，該年，稅收公平和財(cái)政責(zé)任法案（TEFRA）誕生，計(jì)劃繳費(fèi)總額被限為30000元。1984年，美國財(cái)政部甚至曾建議取消401（k）計(jì)劃，雖然未果，但隨后1986年通過的稅收改革法案（TRA）還是大大收緊了政策空間，例如凍結(jié)3萬元的繳費(fèi)上限17年，同時(shí)規(guī)定雇員繳費(fèi)上限為7000元。

90年代中期以后美國政府財(cái)政狀況好轉(zhuǎn)，徹底扭轉(zhuǎn)了負(fù)面的政策導(dǎo)向。1996年小企業(yè)工作保護(hù)法案（SBJPA）取消了雇員繳費(fèi)上限的規(guī)定；國內(nèi)收益服務(wù)局接著又設(shè)定了自動(dòng)注冊規(guī)則。2001年經(jīng)濟(jì)增長和減稅協(xié)調(diào)法案提高了凍結(jié)17年的繳費(fèi)上限，并規(guī)定50歲以上的老雇員可以額外享受追趕繳費(fèi)。2006年8月通過的養(yǎng)老金保護(hù)法案則使EGTRRA永久性有效。

雖然美國政府基本態(tài)度歷史上也曾經(jīng)處在不同的軌道上，但401（k）計(jì)劃自誕生以來的發(fā)展迅猛，說明市場自身的力量在一定意義上戰(zhàn)勝、超越了政府，這種市場力量直接來自于401（k）計(jì)劃對雇主和雇員的恰當(dāng)而有吸引力的安排。401（k）計(jì)劃是雇主發(fā)起設(shè)立的計(jì)劃，所以計(jì)劃本身是否符合雇主自身的利益是一切發(fā)展的起點(diǎn)，相對于傳統(tǒng)的收益確定型計(jì)劃而言，繳費(fèi)確定型的401（k）計(jì)劃優(yōu)勢是顯而易見的，即它可以準(zhǔn)確地告訴雇主他需要定期投入多少資金量，也解除了保障雇員退休時(shí)一定收入水準(zhǔn)的法律責(zé)任，這對公司長期和短期的財(cái)務(wù)安排都具有重大意義；同時(shí)隨雇員工作年限而上升的雇主配套繳費(fèi)設(shè)計(jì)鼓勵(lì)了雇員對企業(yè)的忠誠。對于雇員來說，雇主配套投入的繳費(fèi)本身就是對雇員的現(xiàn)實(shí)利益，而可以隨工作單位變化隨身攜帶的計(jì)劃資產(chǎn)大大便利了雇員的職業(yè)變動(dòng)。

市場力量還來自于一系列的宏觀和金融背景，包括人口老齡化所導(dǎo)致的養(yǎng)老金體系的必然變化、美國資本市場自80年代以來的大牛市、以及金融服務(wù)機(jī)構(gòu)（例如基金管理公司）創(chuàng)新和服務(wù)的能力等。

總體而言，401（k）計(jì)劃的繁榮是政府與市場合力作用下的產(chǎn)物。

雇員利益導(dǎo)向的方案設(shè)計(jì)

401（k）計(jì)劃并不是一個(gè)很復(fù)雜的概念：雇員將其所得勞動(dòng)報(bào)酬的一定百分比投入一個(gè)特殊賬戶，這部分繳費(fèi)享受延遲納稅的待遇，例如對于一位邊際稅率為25%的雇員來說，繳納100元進(jìn)計(jì)劃賬戶，少拿回家的錢只是75元，因?yàn)橛?5元是必須交納的稅金。通常，雇主對雇員繳費(fèi)進(jìn)行全額或部分配套投進(jìn)雇員的個(gè)人賬戶。

在計(jì)劃資產(chǎn)的投資方面，雇主為雇員提供若干共同基金或儲(chǔ)蓄產(chǎn)品，而雇員自己決定在這些產(chǎn)品間的取舍。任何投資收益（包括股息紅利、資本利得或利息）和繳費(fèi)在退休取款之前都是免稅的，而59.5歲之前提前取款則將被處以稅收懲罰。

除了上述框架外，以雇員利益為導(dǎo)向的計(jì)劃設(shè)計(jì)始終是401（k）生命力之所在，內(nèi)容主要包括：

1、繳費(fèi)水平  1974年的雇員退休收入保障法（ERISA）規(guī)定：任何繳費(fèi)確定型養(yǎng)老計(jì)劃的單個(gè)參與人的繳費(fèi)上限為25000美元和25%該雇員總收入的低者。25000美元的水平根據(jù)通貨膨脹進(jìn)行調(diào)整。經(jīng)過70年代和80年代初的高通貨膨脹，到1982年繳費(fèi)上限調(diào)整為45475美元。80年代的財(cái)政困難扭轉(zhuǎn)了繳費(fèi)水平的上漲方向，1982年的財(cái)政責(zé)任法案將繳費(fèi)上限下降到30000元，該水平一直凍結(jié)到2000年。而在雇員繳費(fèi)方面，最初沒有單獨(dú)的上限，只是雇主和雇員繳費(fèi)合計(jì)有上限。1986年的稅收改革法案規(guī)定，從1987年起雇員繳費(fèi)上限為7000元，并直接與通貨膨脹掛鉤。

2001年的經(jīng)濟(jì)增長和減稅協(xié)調(diào)法案對繳費(fèi)水準(zhǔn)做了根本性的調(diào)整，它規(guī)定：從2002年起，總繳費(fèi)上限上調(diào)至40000美元，并掛鉤通貨膨脹，而上述25%收入比例的規(guī)定則被取消。雇員繳費(fèi)部分提升至11000元，而后每年提高1000元，2006年后開始與通貨膨脹掛鉤。這種動(dòng)態(tài)調(diào)整繳費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的制度有利于維持退休雇員的生活水準(zhǔn)。

2、不同雇員間的公平待遇  公平性對于計(jì)劃的健康發(fā)展非常重要，包括兩方面：一是如何平衡高收入與低收入雇員間的利益，二是如何恰當(dāng)考慮老員工的利益。對此，401（k）計(jì)劃做了精心的設(shè)計(jì)。就不同收入水平雇員間的公平待遇而言，計(jì)劃引入了非歧視待遇原則，即在雇員繳費(fèi)方面，對高收入雇員的繳費(fèi)進(jìn)行特定限制，其繳費(fèi)不能超過非高收入雇員繳費(fèi)的一定比例，這方面的規(guī)定是計(jì)劃設(shè)計(jì)中篇幅最長、最復(fù)雜的部分。1986年的稅收改革法案規(guī)定，高收入雇員的口徑為年收入75000美元以上或50000美元以上、在所有雇員中收入排前20%的雇員。1996年小企業(yè)工作保護(hù)法案則將高收入雇員的口徑簡單化為年收入80000美元以上的雇員。就老員工的利益問題，他們可能由于參與計(jì)劃的時(shí)限不長，因而賬戶余額較低，難以滿足日后養(yǎng)老的需要，401（k）計(jì)劃專門設(shè)計(jì)了追趕繳費(fèi)制度，即這部分員工可以額外追繳一定金額，2006年該標(biāo)準(zhǔn)為5000美元，以后將根據(jù)通貨膨脹水平進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整。

3、自動(dòng)注冊制度  指在雇主發(fā)起設(shè)立的401（k）計(jì)劃下，如果雇員不明示不參加該計(jì)劃，將被自動(dòng)或被默認(rèn)為參加。據(jù)研究，自動(dòng)注冊明顯提高計(jì)劃的參與率，尤其是對于低收入雇員而言。1998年開始，法規(guī)層面開始進(jìn)行積極的調(diào)整。例如，國內(nèi)收益服務(wù)局發(fā)布條例，明確了自動(dòng)注冊的稅收優(yōu)惠待遇，并可在其中使用法律上限下的任何默認(rèn)的繳費(fèi)比例，2006年的養(yǎng)老金保護(hù)法案就此做了進(jìn)一步明確的規(guī)定。

4、計(jì)劃資產(chǎn)貸款安排  401（k）計(jì)劃對雇員來說是一種積累，而其中的資產(chǎn)在其59.5 歲前原則上不能提前支取，這可能造成一個(gè)問題：如果有應(yīng)急性資金需要怎么辦？為此，不少401（k）計(jì)劃設(shè)計(jì)了計(jì)劃資產(chǎn)貸款制度，即在特定的情況下，雇員可以申請計(jì)劃資產(chǎn)貸款，只要按期還款，這部分因貸款而支取的資金將不交稅。

權(quán)益化和基金化的資產(chǎn)配置

1、權(quán)益類資產(chǎn)是最主要的配置對象  美國養(yǎng)老金參與者具有根深蒂固的長期投資理念，因而權(quán)益類資產(chǎn)是最主要的配置對象。截至2005年底，權(quán)益類資產(chǎn)（包括股票基金、平衡型基金中的股票部分和公司股票本身）占401（k）計(jì)劃資產(chǎn)總額的大約2/3（68%），其中，股票型基金占比最高為48%，貨幣型基金占比最低為4%。

2、平衡型基金日益受到重視  現(xiàn)在有超過40%的計(jì)劃參與者持有平衡型基金，而1998年只有29%。同時(shí)，有越來越多的計(jì)劃參與者將其資產(chǎn)集中于平衡型基金，例如，2005年20年齡段的新就業(yè)員工計(jì)劃參與者中，41%的人將90%以上的資產(chǎn)配置于平衡型基金，而1998年只有8%，在各年齡段我們都發(fā)現(xiàn)了這樣的規(guī)律。

在平衡型基金中，生命周期和生活方式基金是冉冉升起的新星，前者指在預(yù)設(shè)的目標(biāo)退休期下，資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)隨到期日不斷臨近而確定地降低權(quán)益資產(chǎn)的比例，增加固定收益資產(chǎn)的比例；后者指預(yù)設(shè)確定的資產(chǎn)配置比例以顯示該基金的風(fēng)險(xiǎn)特征，通常用“保守型”、“穩(wěn)健型”和“激進(jìn)型”來表示。越來越多的計(jì)劃發(fā)起人將這兩類基金列入可投資備選庫，目前48.5%的發(fā)起人做了如此安排。

3、公司股票的重要性降低  1996年計(jì)劃資產(chǎn)有19%配置在公司股票上，而2005年則下降到13%。雖然有21世紀(jì)初期熊市的影響，近幾年市場恢復(fù)也沒有逆轉(zhuǎn)該趨勢。當(dāng)前，只有不到一半的新雇傭員工實(shí)際投資了股票，而1998年該比例為61%。

日期 2007-03-05 08:12:11     來源：證券時(shí)報(bào)