影響國(guó)壽經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的敏感點(diǎn)主要有壽險(xiǎn)責(zé)任準(zhǔn)備金的提轉(zhuǎn)差以及股市投資收益,而后者主要取決于股市的表現(xiàn)

中國(guó)人壽(601628,2628.HK)2006年投資回報(bào)率超出市場(chǎng)的預(yù)期,但這一方面來(lái)自于過(guò)去一年A股市場(chǎng)的走強(qiáng),另一方面亦是“卯吃寅糧”的結(jié)果,而這兩者未來(lái)能否持續(xù),將在很大程度上決定著中國(guó)人壽的投資價(jià)值。

資產(chǎn)配置減債增股

就總資產(chǎn)投資率來(lái)看,國(guó)壽要高于全國(guó)平均水平。數(shù)據(jù)顯示,2005年、2006年保險(xiǎn)行業(yè)的投資率分別為92.84%、90.14%,而國(guó)壽2006年的投資率則為95.09%。
從大類資產(chǎn)配置來(lái)看,國(guó)壽在2006年的基本策略是降低銀行存款比例、提高債權(quán)和股權(quán)投資比例,而保單質(zhì)押貸款作為保險(xiǎn)公司被動(dòng)持有的投資類型,2006年的翻倍增長(zhǎng)可能與升息和股市持續(xù)走牛有關(guān)。
而在國(guó)壽的投資格局中,截至2006年底,金融債已經(jīng)取代國(guó)債成為國(guó)壽投資的第一大證券類型，僅次于3個(gè)月以上定期存款的第二大資產(chǎn)類型。其實(shí),這種替代剛剛發(fā)生,2006年年中時(shí),國(guó)債還是占比最高的證券。在這半年中,國(guó)債下降了5個(gè)百分點(diǎn),金融債、企業(yè)債各上升了1個(gè)點(diǎn),股權(quán)上升了3.5個(gè)點(diǎn),基金持平。減國(guó)債、增股票,成為整個(gè)2006年的基調(diào)。
另一個(gè)特點(diǎn)是國(guó)壽的證券投資進(jìn)一步趨向長(zhǎng)期化,長(zhǎng)期投資占比從半年前的93.32%提高到年末的95.22%。對(duì)于國(guó)壽的股權(quán)投資,其在股票公開(kāi)發(fā)行市場(chǎng)上的投資特點(diǎn)是,參與戰(zhàn)略配售和網(wǎng)下配售的長(zhǎng)期投資資金要大于參與網(wǎng)上申購(gòu)和二級(jí)市場(chǎng)買賣的短期資金。2006年與散戶在同一個(gè)平臺(tái)上競(jìng)爭(zhēng)的短期資金只占國(guó)壽股權(quán)投資資金總量的33.7%。
因此,把保險(xiǎn)資金加大對(duì)股市的投資等同于參與二級(jí)市場(chǎng)炒作是嚴(yán)重誤導(dǎo)。
而對(duì)于基金投資,國(guó)壽2006年的最大特點(diǎn)就是“長(zhǎng)進(jìn)短退”:長(zhǎng)期基金投資從2005年末的171.64億元增長(zhǎng)到265.14億元,短期投資則從172.79億元下降到10.11億元,尤其在2006年上半年猛烈下降。
對(duì)這種反差的最好解釋就是長(zhǎng)短期投資由相互獨(dú)立的團(tuán)隊(duì)管理——雖然兩個(gè)組合在2005年年底的基金持倉(cāng)量不相上下,但其后卻使用了完全相反的操作思路,短期賬戶快速減倉(cāng)、長(zhǎng)期賬戶穩(wěn)步增倉(cāng)。
同時(shí),國(guó)壽外匯存款下降與H股長(zhǎng)期股權(quán)投資增加之間有聯(lián)系,2006年國(guó)壽外匯存款下降折合7億元人民幣,而同期H股投資增加42億元，說(shuō)明除新增外匯收入外,國(guó)壽已經(jīng)降低短期存款來(lái)投資股票。

投資收益“卯吃寅糧”

2006年國(guó)壽314.83億元的投資收益來(lái)自三大類資產(chǎn):銀行存款類82.69億元、占比26.27%；債權(quán)投資類125.06億元、占比39.72%；權(quán)益投資類107.08億元、占比34.01%,基本處于三足鼎立的態(tài)勢(shì),但權(quán)益投資肯定是最不穩(wěn)的一足。
就目前的利率環(huán)境而言,保險(xiǎn)資金投資收益率的基準(zhǔn)是4%,與5年期國(guó)債的票面利率持平,然后因權(quán)益等高風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的收益波動(dòng)而波動(dòng)。2006年,國(guó)壽就是因?yàn)橐褜?shí)現(xiàn)權(quán)益投資收益猛增100多億元而使整體收益率提高了接近兩個(gè)百分點(diǎn)。所以,今后的保險(xiǎn)資金投資很可能出現(xiàn)“成也股市、敗也股市”的現(xiàn)象。
然而,雖然2006年國(guó)壽不含浮盈的已實(shí)現(xiàn)投資收益率達(dá)到了5.50%,同比提升了1.58個(gè)百分點(diǎn),但仍落后于保險(xiǎn)行業(yè)5.82%的平均水平。由于在2004年、2005年國(guó)壽都分別以3.3%、3.9%的收益率超過(guò)行業(yè)平均水平2.4%、3.6%,因此,2006年的落后是一個(gè)值得警惕的信號(hào)。
雖然有報(bào)道稱,國(guó)壽2006年含浮盈的投資收益率高達(dá)18%(未經(jīng)審計(jì)),位居行業(yè)第二。但即使真實(shí),股市投資也是“雙鳥(niǎo)在林不如一鳥(niǎo)在手”。從國(guó)壽2005年、2006年權(quán)益資產(chǎn)配置比例不高以及投資收益率相對(duì)于行業(yè)平均水平優(yōu)勢(shì)減弱來(lái)看,在高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)向保險(xiǎn)資金敞開(kāi)后,國(guó)壽如何保持投資收益率優(yōu)勢(shì)應(yīng)該已經(jīng)成為一個(gè)需要關(guān)注的問(wèn)題。
不過(guò),據(jù)權(quán)威人士透露,國(guó)壽集團(tuán)2006年的投資收益率高達(dá)7.7%,而集團(tuán)和股份公司的資金都是交由人壽資產(chǎn)管理公司來(lái)管理,收益率差距如此之大似乎有點(diǎn)令人費(fèi)解。
數(shù)據(jù)顯示,2006年國(guó)壽的權(quán)益投資已實(shí)現(xiàn)收益為107.08億元,同比增長(zhǎng)17.85倍,但這有“卯吃寅糧”的因素,即把2005年的浮盈兌現(xiàn)。由于保險(xiǎn)資金在2005年才獲準(zhǔn)直接投資股票,當(dāng)年基本上是只買不賣。另外,由于保險(xiǎn)資金對(duì)封閉式基金的投資套牢多年,2006年扭虧為盈后大量拋售,兩個(gè)因素疊加在一起就造成2006年的已實(shí)現(xiàn)收益劇增。
而從每類投資收入的具體來(lái)源來(lái)看,在債券類的125.06億元中,利息收入為121.16億元，占97%,即國(guó)壽基本上不進(jìn)行債券差價(jià)交易、只著眼利息收入;在權(quán)益投資107.08億元收入中,基金的差價(jià)收入和分紅收入各占30%,股票差價(jià)收入占1/4,但股息收入僅有600萬(wàn)元。另外,國(guó)壽的權(quán)證買賣差價(jià)收入高達(dá)1.75億元,也說(shuō)明保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)對(duì)股票直接投資的定位主要是炒作、賺差價(jià)。
可見(jiàn),國(guó)壽在債券、基金和股票三個(gè)市場(chǎng)的操作思路迥異,即債券收利息、股票賺差價(jià)、基金求兼顧。

未來(lái)發(fā)展喜憂參半

縱觀國(guó)壽2006年經(jīng)營(yíng)可見(jiàn),其每年的保費(fèi)收入2000億元上下,可投資資產(chǎn)6500億元,可投資股市的資產(chǎn)1300億元,實(shí)際投資600多億元,90%的債券和存款已經(jīng)把總體投資收益率穩(wěn)定在接近4%,年度凈利潤(rùn)已經(jīng)提高到100億元。
而目前,影響國(guó)壽經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的敏感點(diǎn)主要有兩個(gè)。一是壽險(xiǎn)責(zé)任準(zhǔn)備金的提轉(zhuǎn)差,二是股市投資收益。這兩項(xiàng)的波動(dòng)金額都可高達(dá)百億元,既可以使國(guó)壽的利潤(rùn)額瞬間化為烏有，也可以使之翻番跳躍。第一個(gè)因素掌握在保險(xiǎn)公司手里,信息披露很少;第二個(gè)因素主要在于股市表現(xiàn)。因此,股市表現(xiàn)已經(jīng)成為國(guó)壽業(yè)績(jī)的重要決定因素。
2007年一季度,國(guó)壽實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入728.56億元,在全國(guó)人壽保險(xiǎn)公司中的市場(chǎng)份額增至51.7%,加上國(guó)壽存續(xù)后的份額為54.5%,鞏固了龍頭地位?？梢?jiàn),從承保業(yè)務(wù)來(lái)看,國(guó)壽不僅與自身相比的保費(fèi)收入高速增長(zhǎng),而且市場(chǎng)份額也不斷提升,未來(lái)幾年前景應(yīng)該看好。
再?gòu)耐顿Y業(yè)務(wù)看,今年一季度國(guó)壽實(shí)現(xiàn)投資收益167.6億元,權(quán)益投資收益已經(jīng)超過(guò)去年全年。加上今年股市整體趨勢(shì)看好,在推出股指期貨后保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)又有了避險(xiǎn)工具,所以,整體收益好于去年應(yīng)該沒(méi)有問(wèn)題。
當(dāng)然,負(fù)面因素不是沒(méi)有。在承保業(yè)務(wù)方面,競(jìng)爭(zhēng)會(huì)進(jìn)一步加劇,擁有7萬(wàn)多個(gè)營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)的中國(guó)郵政集團(tuán)已經(jīng)遞交了設(shè)立保險(xiǎn)公司的申請(qǐng),五大商業(yè)銀行設(shè)立保險(xiǎn)公司的意向也比較明確。2006年國(guó)壽通過(guò)這些中介機(jī)構(gòu)獲得的保費(fèi)收入已經(jīng)接近400億元,占國(guó)壽保費(fèi)收入的20%以上,這些機(jī)構(gòu)如果有了自己的保險(xiǎn)公司,將對(duì)國(guó)壽提出挑戰(zhàn)。
在投資方面,雖然因?yàn)楣筛?、股?quán)激勵(lì)、人民幣升值、資產(chǎn)注入、整體上市、賺錢效應(yīng)和實(shí)行新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則等一系列原因,使得2005年以來(lái)的股市一直持續(xù)震蕩上行,但是,在累計(jì)漲幅已經(jīng)很高、上市公司盈利能力持續(xù)性未獲檢驗(yàn)等負(fù)面因素的影響下,股市隨時(shí)可能出現(xiàn)劇烈震蕩，甚至持續(xù)下跌,國(guó)壽的股市投資收益也就面臨壓力。

2007年06月07日 和訊網(wǎng)－證券市場(chǎng)周刊作者：徐高林(本文作者為對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)保險(xiǎn)學(xué)院博士)