行業(yè)近況：

　　中國保監(jiān)會發(fā)布關(guān)于保險業(yè)參與加強和創(chuàng)新社會管理的指導(dǎo)意見，再次定調(diào)要求大力發(fā)展商業(yè)養(yǎng)老和健康保險以及積極穩(wěn)妥推進車險等領(lǐng)域費率市場化改革。

　　評論：

　　隨著人口老齡化問題的日益突出以及財稅政策的逐步寬松，延稅型年金試點實施概率逐漸加大，并有望夯實壽險保費中長期持續(xù)較高增長的基礎(chǔ)。

　　人口老齡化是驅(qū)動年金產(chǎn)品發(fā)展的核心動力。根據(jù)美國，日本等成熟市場的經(jīng)驗數(shù)據(jù)，當(dāng)65 歲以上老年人口占比接近10%的時候，正是年金市場需求旺盛，政府鼓勵年金產(chǎn)品大力發(fā)展的有利時機，年金產(chǎn)品保費將出現(xiàn)加速增長的態(tài)勢。

　　中國壽險業(yè)適逢大力發(fā)展年金產(chǎn)品的有利時機。中國目前已進入人口快速老齡化時期。截至2010 年末，65 歲以上老年人口占比已超過9%。對比美國和日本的發(fā)展經(jīng)驗來看，當(dāng)一國老年人口比例接近10%時，即會迎來年金發(fā)展的黃金時期。

　　產(chǎn)險承保盈利周期見頂，費率市場化可能加速周期逆轉(zhuǎn)進程。

　　供求關(guān)系逆轉(zhuǎn)決定承保盈利周期見頂。產(chǎn)險業(yè)承保市場由于供求關(guān)系的變化而呈現(xiàn)明顯的周期特征。從供給端來看，產(chǎn)險業(yè)2011 年通過自身盈利、股東注資以及發(fā)行次級債等多種方式夯實資本實力，保費供給能力大幅提升。而需求端的變化則較為平穩(wěn)，新車銷量增速下降導(dǎo)致汽車保有量增速趨緩，而GDP 增速下降則限制了非車險市場的需求增長。我們判斷，產(chǎn)險市場自2008 年底以來供不應(yīng)求的供求關(guān)系正在發(fā)生逆轉(zhuǎn)。

　　市場監(jiān)管放松加劇競爭，加速周期逆轉(zhuǎn)。我們判斷，未來監(jiān)管政策導(dǎo)向?qū)⒃诶^續(xù)強化以償付能力監(jiān)管為核心的基礎(chǔ)上逐步實現(xiàn)行業(yè)市場化競爭改革。商業(yè)車險費率市場化改革將導(dǎo)致保險責(zé)任擴大但費率卻下調(diào);而交強險對外資放開則意味著外資將能夠全面進軍中國車險市場。這將加劇產(chǎn)險市場競爭而加速承保盈利周期逆轉(zhuǎn)。

　　估值與建議：

　　偏好底部反轉(zhuǎn)壽險公司，把握產(chǎn)險區(qū)間交易機會。在資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)階段，壽險公司類似于高杠桿的混合型偏債基金，選股邏輯在于資產(chǎn)回升以及業(yè)績彈性。中國人壽由于資產(chǎn)端中可供出售類債券以及權(quán)益投資的占比都最高，是我們的首選。在保費成長性回歸階段，選股邏輯在于保費增長率的反彈力度。中國太平由于保費增長率在2011 年受銀保新政影響最大，且公司業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型推動迅速，有望率先走出壽險行業(yè)低谷。同時，中國人壽和中國太平壽險業(yè)務(wù)占比大，最受益于壽險業(yè)底部反轉(zhuǎn)。產(chǎn)險業(yè)承保盈利周期見頂，但財務(wù)業(yè)績能在高位維持。在商業(yè)車險費率市場化以及交強險對外資放開等負(fù)面政策傳聞的打壓下，產(chǎn)險公司僅存在區(qū)間波動的交易性投資機會。綜合以上因素，我們對保險A 股推薦順序依次為中國人壽、中國太保、中國平安。H 股推薦順序依次為中國太平、中國人壽、中國平安和中國太保。其中，中國平安A 股和中國太保H 股因存在潛在解禁壓力而排序置后。