資本市場(chǎng)作為社會(huì)資金理財(cái)?shù)闹饕乐唬瑧?yīng)在養(yǎng)老制度建設(shè)中起到不可或缺的作用。具體投資制度的設(shè)計(jì)，不應(yīng)只注意吸引養(yǎng)老金進(jìn)入資本市場(chǎng)，更應(yīng)著眼于建立一套長(zhǎng)遠(yuǎn)有效的養(yǎng)老體系。

　　近半個(gè)月來，對(duì)養(yǎng)老金入市的討論幾近白熱。

　　2011年12月15日，在“《財(cái)經(jīng)》年會(huì)2012：預(yù)測(cè)與戰(zhàn)略”上，中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席郭樹清建議，養(yǎng)老保險(xiǎn)基金和住房公積金可學(xué)習(xí)全國(guó)社保基金，投資股市獲取收益。

　　五天后，在出席“中國(guó)社會(huì)科學(xué)院社會(huì)保障國(guó)際論壇2011”時(shí)，全國(guó)社保基金理事會(huì)理事長(zhǎng)戴相龍進(jìn)一步“吹風(fēng)”，建議社保養(yǎng)老基金投入運(yùn)營(yíng)，“地方養(yǎng)老金如果收上來，有一部分用來買股票還是可以的”。

　　在同一場(chǎng)合，人社部社會(huì)保險(xiǎn)基金監(jiān)督司司長(zhǎng)陳良也透露，關(guān)于養(yǎng)老金投資運(yùn)營(yíng)政策，“經(jīng)過幾年摸索，各方面意見和認(rèn)識(shí)不斷趨于一致”。

　　種種信號(hào)之下，資本市場(chǎng)一片沸騰，支持聲、反對(duì)聲均不絕于耳。支持者或看重巨額養(yǎng)老金對(duì)資本市場(chǎng)的刺激作用，或不希望在現(xiàn)有制度下養(yǎng)老金繼續(xù)貶值；反對(duì)者則多出于資金安全考慮，認(rèn)為中國(guó)資本市場(chǎng)并不健全，現(xiàn)行養(yǎng)老保險(xiǎn)制度亦頗多沉疴，改革未到位前盲目入市，擔(dān)心公眾“養(yǎng)老錢”將會(huì)受損。

　　兩相爭(zhēng)執(zhí)中，醞釀經(jīng)年的養(yǎng)老金入市在這個(gè)歲末年初已有實(shí)質(zhì)推進(jìn)。

　　據(jù)戴相龍透露，為落實(shí)“十二五”規(guī)劃中提出的“積極穩(wěn)妥推進(jìn)養(yǎng)老基金投資運(yùn)營(yíng)”，有關(guān)部門正在醞釀將各地方管理的一部分基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金集中起來，按一定比例投資各類金融資產(chǎn)，其中一部分將投資股票。

　　分析人士表示，所謂養(yǎng)老金入市，并非外界簡(jiǎn)單理解的用養(yǎng)老保險(xiǎn)基金買股票，而是指進(jìn)入包括股票、債券等在內(nèi)的多個(gè)投資領(lǐng)域。

　　知情人士透露，養(yǎng)老金的保值增值問題已經(jīng)成為中國(guó)社保體系的一道坎，高層希望通過資本市場(chǎng)進(jìn)行時(shí)空互換，解決未來可能出現(xiàn)的支付危機(jī)。

　　就目前而言，養(yǎng)老金入市尚無時(shí)間表，政策制定過程中，仍有一系列難題橫梗其間。

　　投資主體初定

　　最有可能的方案是，新成立的投資運(yùn)營(yíng)主體將直接設(shè)立在國(guó)務(wù)院之下，新機(jī)構(gòu)組建專業(yè)投資管理機(jī)構(gòu)、研究隊(duì)伍，同時(shí)接受人社部監(jiān)管

　　養(yǎng)老金入市、尤其是個(gè)人賬戶養(yǎng)老金入市，其實(shí)已經(jīng)醞釀多年。

　　中國(guó)的養(yǎng)老保險(xiǎn)制度實(shí)行個(gè)人賬戶與社會(huì)統(tǒng)籌賬戶相結(jié)合的“雙賬戶”制度。根據(jù)個(gè)人賬戶設(shè)計(jì)的最初設(shè)想，其收益率將與工資增長(zhǎng)率持平，不斷滾存增值，以保證養(yǎng)老保險(xiǎn)制度可持續(xù)性。

　　但在現(xiàn)行體制下，個(gè)人賬戶資金多存入財(cái)政專戶，按一年期銀行利率計(jì)息。過去十年間，平均一年期存款利息僅2.88％，在最近幾年3％至6％的通脹水平下，資金實(shí)際已經(jīng)貶值。

　　中國(guó)政法大學(xué)法與經(jīng)濟(jì)研究中心副教授胡繼曄曾對(duì)17個(gè)省份進(jìn)行調(diào)研，發(fā)現(xiàn)其中一些省份社?；鸾Y(jié)余中的58％，竟是以活期存款形式存在，而僅將活期改為定期，每年即可多得利息200億－300億元。按照中國(guó)社科院世界社保研究中心主任鄭秉文的測(cè)算，從1997年到2010年，養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的賬面虧損額高達(dá)約6000億元。

　　這一問題早已引起中央高層注意。2005年，國(guó)務(wù)院發(fā)布的38號(hào)文即已提出，國(guó)家將制定個(gè)人賬戶基金管理和投資運(yùn)營(yíng)辦法，但此后卻未進(jìn)入具體政策制定步驟。

　　直到四年后的2009年，人社部才著手起草《養(yǎng)老保險(xiǎn)個(gè)人賬戶基金投資管理辦法》。按彼時(shí)政策設(shè)計(jì)框架，做實(shí)的個(gè)人賬戶養(yǎng)老金由省級(jí)社保經(jīng)辦機(jī)構(gòu)實(shí)施投資管理，并參照企業(yè)年金做法，將投資渠道擴(kuò)展到股票、企業(yè)債和金融債等。

　　具體而言，整個(gè)投資制度將采用信托方式進(jìn)行，即各省成立社?；鹄硎聲?huì)作為委托人，代表省內(nèi)的養(yǎng)老金領(lǐng)取人，通過市場(chǎng)化的招標(biāo)方式，選擇基金管理公司作為受托人，再選取大型商業(yè)銀行作為賬戶管理人，管理資產(chǎn)。以此結(jié)構(gòu)形成對(duì)各方制約，以保資金安全，使受托人——基金公司動(dòng)不了錢，托管人——銀行可以動(dòng)錢，但不能做投資決定。

　　可惜，這套相對(duì)完善的方案尚未公開，即告流產(chǎn)。與此同時(shí)，中國(guó)社會(huì)的老齡化進(jìn)程加快，養(yǎng)老金累積貶值加速。雙重夾擊下，2011年，養(yǎng)老金入市重新被提上日程。此次由人社部牽頭，中國(guó)證監(jiān)會(huì)、全國(guó)社?；鹄硎聲?huì)等部門參與，開始設(shè)計(jì)新的“社保基金投資管理體制”。到2011年下半年時(shí)，國(guó)務(wù)院副總理張德江與人社部有關(guān)人士座談?dòng)懻摚罱K從三套方案中初步選定一套重點(diǎn)完善。

　　據(jù)了解，目前初定的方案為，設(shè)置一個(gè)全國(guó)統(tǒng)一的投資運(yùn)營(yíng)主體，所有省份經(jīng)辦機(jī)構(gòu)的地方社保資金將被統(tǒng)籌起來，交由這一投資主體進(jìn)行管理。據(jù)知情人士透露，該機(jī)構(gòu)可能類似中國(guó)投資有限責(zé)任公司這樣的準(zhǔn)商業(yè)機(jī)構(gòu)，由其成立專業(yè)的投資管理隊(duì)伍，對(duì)資金進(jìn)行投資運(yùn)營(yíng)，并承擔(dān)保值增值責(zé)任，整套方案仍與企業(yè)年金投資管理體制類似，采用信托制度。

　　這意味著，2009年人社部方案中，擬讓各省分別設(shè)立投資運(yùn)營(yíng)主體的設(shè)想已被放棄。接近決策層的人士表示，在研究者看來，各省份成立養(yǎng)老金投資運(yùn)營(yíng)主體，分別招標(biāo)選取基金公司的方案，可以確保一定的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，避免基金公司面對(duì)委托人時(shí)地位不對(duì)等。

　　但在決策層看來，各省養(yǎng)老金結(jié)余情況不一，投資能力亦有很大差別，同時(shí)易受本地政策變動(dòng)影響，難以掌控。本著“安全第一”原則，國(guó)務(wù)院傾向于設(shè)置全國(guó)統(tǒng)一的投資運(yùn)營(yíng)主體，放棄了分省方案。有學(xué)者分析，對(duì)中國(guó)現(xiàn)實(shí)來說，這可能是更易保證資金安全的選擇。

　　接下來，全國(guó)統(tǒng)一的投資運(yùn)營(yíng)主體究竟花落誰(shuí)家，成為最大的爭(zhēng)議點(diǎn)。

　　其中，人社部希望新機(jī)構(gòu)掛靠于本部門之下，并籌謀已久。接近人社部的人士表示，自一年多前，人社部即已開始籌建自己的投資運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)，并計(jì)劃依托其下屬事業(yè)單位——社會(huì)保險(xiǎn)事業(yè)管理中心來組建團(tuán)隊(duì)。但人社部的弱點(diǎn)明顯，其并無直接的投資經(jīng)驗(yàn)，也無專業(yè)人才儲(chǔ)備，因此決策層對(duì)其投資能力、確保資金安全增值的能力，有所懷疑。

　　另一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)者全國(guó)社保基金理事會(huì)亦在大力爭(zhēng)取，希望接手投資權(quán)。相較于人社部而言，全國(guó)社?；鹄硎聲?huì)成立十余年來，保持著年均收益率超過9％的業(yè)績(jī)，投資經(jīng)驗(yàn)相對(duì)豐富。但一個(gè)現(xiàn)實(shí)問題是，地方養(yǎng)老金分散在人社系統(tǒng)的各個(gè)社保經(jīng)辦機(jī)構(gòu)之下，若將投資權(quán)交給全國(guó)社?；鹄硎聲?huì)，能否得到人社部的全力配合，則充滿不確定性，未來統(tǒng)籌資金有可能舉步維艱。

　　接近決策層的人士表示，幾經(jīng)斟酌，最有可能被接受的方案是，新成立的投資運(yùn)營(yíng)主體將直接設(shè)在國(guó)務(wù)院之下，新機(jī)構(gòu)組建專業(yè)投資管理機(jī)構(gòu)、研究隊(duì)伍。這一方案中，人社部的主要職責(zé)是資金監(jiān)管，以及投資管理方案的政策制定、風(fēng)險(xiǎn)管控、信息披露等細(xì)則的落實(shí)和監(jiān)管。此外，人社部、財(cái)政部、地方政府將采用管理委員會(huì)或理事會(huì)的模式參與投資主體的管理。

　　“目前的方案是一個(gè)通盤考慮、各方平衡的結(jié)果。”上述人士表示。

　　但此種方案亦有令人顧慮之處，新設(shè)立的專業(yè)機(jī)構(gòu)能否徹底擺脫行政化管理束縛，能否以市場(chǎng)化薪酬吸引好的投資管理人才值得關(guān)注。此外，巨額資金管理的道德風(fēng)險(xiǎn)亦需防范。

　　蛋糕爭(zhēng)奪開場(chǎng)

　　對(duì)于各機(jī)構(gòu)而言，最大誘惑莫過于真金白銀的管理收益。各資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)已厲兵秣馬，展開積極準(zhǔn)備