無憂保資訊：我們與石四藥集團(tuán)(2005.HK,未評級)財(cái)務(wù)總監(jiān)周興揚(yáng)先生在其香港辦公室會面,主要討論:(1)輸液產(chǎn)品平均售價(jià)的穩(wěn)定性;(2)在不同和新增省份的銷售覆蓋度;及(3)其他研發(fā)計(jì)劃。根據(jù)彭博預(yù)測,股票現(xiàn)價(jià)相當(dāng)于17財(cái)年預(yù)測市盈率14.6倍,與香港同業(yè)中值14.3倍相若。

　　低基數(shù)帶動16第3季銷售理想。

　　16第3季總收入為5.86億港元,同比增長22%。靜脈輸液產(chǎn)品的銷售同比增長27%至4.5億港元,其中(1)非PVC 軟袋及直立式軟袋輸液的銷售同比攀升18%至3.45億港元;(2) PP 塑瓶輸液的銷售同比輕微增長5%至1.25億港元?；?1)產(chǎn)品平均售價(jià)已經(jīng)觸底回升;(2)產(chǎn)品組合改善;及(3)15第3季基數(shù)較低,公司16第3季的毛利率由去年同期46.5%上升至52.8%。16上半年的毛利率49.6%已較去年同期的46.5%提升。以非PVC軟袋為例,平均售價(jià)由2014年底的2.85港元下調(diào)至2.61港元。按輸液產(chǎn)品分類,基本輸液/營養(yǎng)輸液/治療輸液的平均售價(jià)由2014年底的每支2.11/2.00/2.62港元下調(diào)至1.78/1.66/2.11港元。雖然今年度的平均售價(jià)下跌,但由于生產(chǎn)成本下降及規(guī)模經(jīng)濟(jì)提升,三款輸液的毛利率與2014年大致持平,分別為52%/47%/53%。

　　新省份銷售增長。

　　16第3季,石四藥的銷售來自14-15個(gè)省份,主要包括河北、河南、山西、陜西、北京和內(nèi)蒙古,其他新省份例如安徽、廣東、湖北、吉林、甘肅、黑龍江和海南等的銷售也開始提速。石四藥的大部分產(chǎn)品已開始采用新的省級招標(biāo)價(jià)格,預(yù)期將不會低于2015年底的價(jià)格。石四藥近期取得生產(chǎn)批文的產(chǎn)品包括:(1)治療輸液(包括鹽酸氨溴索輸液器),預(yù)期毛利率較高,達(dá)到60%;及(2)葡萄糖溶液玻璃安瓿,相關(guān)產(chǎn)品可望成為公司的未來增長點(diǎn)。此外,我們預(yù)期非PVC 軟袋的銷售將會提升(占16上半年收入的46%),特別是仍在等待生產(chǎn)批文的氨基酸非PVC 軟袋。展望未來,石四藥的目標(biāo)是催谷潛力產(chǎn)品的銷售,相關(guān)產(chǎn)品包括血液濾過置換基礎(chǔ)液(其毛利率可高達(dá)70%-80%)及?？扑幤?。此外,預(yù)期公司將于2016年底前取得血液過濾產(chǎn)品的生產(chǎn)批文。

　　無懼較少門診病人使用輸液器。

　　2015年,石四藥的研發(fā)成本為3,400萬港元(14財(cái)年:3,700萬港元),占15財(cái)年總收入的1.5%。隨著研發(fā)力度加強(qiáng),預(yù)期石四藥的年度研發(fā)成本將會超過1億港元。未來公司需要擴(kuò)展成藥銷售的銷售團(tuán)隊(duì),因此公司的銷售成本占銷售比率將會提高,16上半年比率為14.2%(15及14財(cái)年:12.6%)。在中國,相對過往可供門診病人使用,輸液器現(xiàn)時(shí)僅限于住院病人使用,我們認(rèn)為石四藥將會擴(kuò)展省份覆蓋以抵消醫(yī)院使用量的下降。石四藥于2015年9月收購的醫(yī)用材料公司的銷售占石四藥總收入的6.5%,然而,我們預(yù)計(jì)其年度毛利率和凈利率分別約30%和低于10%(2014年凈利率:11.8%)。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)由2015年12月底的87天上升至2016年6月底的94天,原因是油價(jià)下跌導(dǎo)致原材料庫存增加。

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